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电子烟:天使还是魔鬼?行业的秘密都在这里了

分类:电子烟知识 发布时间:2021-05-03 3450次浏览

章 行业概况电子烟是一种模拟传统香烟工作的电子设备,通过可充电的锂电池产生电流,...

章 行业概况

电子烟是一种模拟传统香烟工作的电子设备,通过可充电的锂电池产生电流,将雾化器中的烟油雾化,模拟吸烟时产生的烟雾,电子烟燃烧产生的有害物远少于卷烟。属于卷烟的减害替代品。新型烟草制品分为以下几个大类:电子烟、加热不燃烧烟草制品、无烟气烟草制品。其中,电子烟、加热不燃烧烟草制品是目前主要产品。

电子烟产业链

电子烟由雾化器、盛放尼古丁溶液的烟管、电池三部分组成。传统烟草在燃烧时产生烟焦油、重金属、一氧化碳等数百种有害物质,而电子烟蒸汽不含焦油等有害物质,对吸烟者危害相对较小。中国市场上以封闭式电子烟为主要产品,其中换弹式电子烟因烟弹复购率高.烟油更换方便等因素,受到商家和消费者的喜爱,虽然中国烟民比例较高,但电子烟仍处于初期发展阶段,烟民暂未形成电子烟消费习惯。

电子烟结构

电子烟主要可以按以下几个方法分类:1、使用烟油还是烟弹;2、按电子烟动力舱类型分类;3、按用户抽吸方式分类;4、按电子烟外型分类。

电子烟分类

换弹式电子烟因其危害较小、口感丰富、携带方便、换油便捷,成为中国最主要的电子烟种类,2019年零售额占中国电子烟市场的74%。

图 换弹式电子烟工作原理

相比传统卷烟和其他电子烟产品,开放式电子烟和换弹式电子烟的年消费额较低。同时换弹式电子烟较开放式电子烟使用更为方便,因此成为替代传统卷烟更受欢迎的产品。

电子烟与传统烟差异

电子烟与传统卷烟消费对比

测算假设:以两天一包烟计算

截止2021年4月21日,电子烟(WIND)板块沪深成分股个数为13,港股成分股个数为5。企业总市值在近几年较为平稳,截止2021年4月15日,企业总市值为2796.0579亿元,企业员工总数达40770人。

图 员工总数、成分股个数及总市值合计

图 全球烟草产品零售额

Wind

图 美中两国烟民在成年人中的比例及电子烟使用者在烟民中的渗透率

2019年电子烟在烟民中的渗透率仅1.2%。随着中国烟民健康意识的提升以及电子烟技术的发展,中国封闭式电子烟在烟民中的渗透率加速增长,封闭式电子烟接受度增加驱动电子烟行业增长。2016年封闭式电子烟市场规模仅20.1亿元,2020年上升至118.3亿元,年复合增长率为55.8%。

第二章 商业模式和技术发展

2.1 产业链价值链商业模式

2.1.1 电子烟行业产业链

电子烟产业链上游包括原材料供应商,中游参与者包括制造商和品牌商,下游主体为分销商和电子烟用户。

电子烟产业链

电子烟上游为原材料供应商,原材料以烟油、雾化器、控制芯片为核心材料.锂电池和PCB等为辅助性材料。

烟油属于电子烟的消耗品,既不属于电子烟设备的零部件,也不属于原材料。

图 烟油原材料数据

丙二醇产量大于需求量,一部分产能用于出口,价格较为稳定。食用香精用于决定烟油风味。中国丙三醇供不应求,以进口为主,且进口量逐年增长。

中国烟油企业以OEM/ODM为主要生产模式,为国外知名品牌进行代工生产,烟油行业存在5,000多家代工厂,厂商议价能力较弱。

海外电子烟油品牌被消费者接受的程度较高,议价能力较强烟油产品对电子烟的口味影响更大,消费者存在口味偏好.对品牌的依赖性较大

芯片是电子型主机盒子中的核心控制原件,实现电子烟的功率调节、模式切换、温度控制、电源管理等功能。芯片的好坏直接影响到电子烟产品体验的爆发性、稳定性、耐用性,甚至影响到雾化器口感。

雾化芯为雾化器中核心材料,以陶瓷芯和棉芯为主要产品。在中国,陶瓷芯市场占比达85%。

从全球视角看,棉芯仍为主流产品但陶瓷芯比例在逐渐上升:陶瓷具备耐高温、耐腐蚀、吸附性强、稳定性好、环境兼容等优势,且陶瓷导热系数低、密度小、化学稳定性和硬度较强,逐渐成为企业产品升级的发展方向,陶瓷芯比例在逐渐上升。在美国,2020年陶瓷芯代表品牌VUSE的市场份额已接近棉芯龙头品牌JUUL。陶瓷芯技术仅仅在陶瓷通用的工艺上进一步优化,因此进入门槛较低。陶瓷属于混合材料,可塑性较强,目前暂未出现更具优势的材料可替代陶瓷制作雾化芯。

从中国视角看,陶瓷芯电子烟的市场占比远高于棉芯电子烟:中国陶瓷芯更受商家和消费者青睐,市场占有率达85%。

图 陶瓷雾化器市场规模

图 换弹式电子烟杆、电子烟弹价值量占比

电子烟下游为分销商和用户。2019年,电子烟线上销售收紧,电子烟品牌开始大力发展线下渠道,以抢占线下市场。

电子烟销售渠道

与中国整体体烟民相比中国电子烟烟民较为年轻化,且女性偏多。戒烟需求是电子烟消费的主要驱动,质量、价格和口感是中国烟民购买电子烟时的三大顾虑。

图 中国电子烟消费群体及需求分析

2.1.2 商业模式

国内烟油企业以OEM、ODM模式为电子烟新兴品牌提供电子烟代加工服务。国产自有品牌市场占比小,市场上受消费者追捧的烟油多为国外品牌。

电子烟价值链

表 Best E-Liquids and Vape Juices 前十品牌

表 以雾芯科技为例分析主营结构

2.2 技术发展

对国内电子烟行业的各个专利申请人的专利数量进行统计,排名前十的电子烟公司依次为:亿纬锂能、长盈精密、环旭电子、盈趣科技、共达电声、欣旺达、国光电器、麦格米特、田中精机、意华股份等。

表 国内专利排名前十电子烟公司

(1) 电子烟搭载蓝牙技术

美国最畅销的电子烟制造商JUUL Labs公司利用蓝牙技术来限制青少年对其产品的使用,并增加一种设备锁定技术,需用户使用PIN密码或生物识别技术激活使用。该产品还将考虑搭载地理位置限制功能,防止用户在不能使用该产品的场所使用。

(2) 电喷技术电子烟

采用ESS技术,与现有的第三代电子烟技术相比,相当于手机功能机和智能机的区别。ESS集成了芯片控制技术,专用机械结构设计,专用的雾化器发热芯技术,软件智能控制技术,四合一的全新概念,把之前的单个设备有效整合,统一协调运作使其各部件发挥更佳效果。

(3) Tastr

Tastr是一个USB设备,可以连接到任何一部手机。用专用的应用程序,Tastr允许测试各种电子液体。Tastr利用技术,将温度和数字电流的组合来操控用户的味蕾,利用设备与玩家的舌头接触,通过电刺激然后发送到大脑,以准确地模拟烟油的味道。测试口味时,只需将设备放在嘴里,选择想要品尝的电子液体,Tastr就能让玩家品尝真正的味道。

(4) FEELM膜雾化技术

一种创新型的发热技术,目前专门运用于封闭式POD产品,麦克韦尔这项革命性技术将金属薄膜与黑陶瓷体相结合,在材料学和结构科学方面取得巨大突破。金属薄膜的设计创造了非凡的宽幅加热表面,可以持续高效和细腻雾化每一滴烟油,带来绵柔的纯净口感。FEELM雾化芯的结构设计可以防止电子烟液泄漏或滴落。与传统技术相比,该技术还确保了更饱满的口感和更顺畅的喉咙感,使得雾化蒸汽烟体验更像传统吸烟。

(5) 混态电子烟

混态电子烟是一种新型电子烟产品,是相对液态电子烟和固态型新型产品而言。这项技术的更大特点就是自动注油,电喷系统和智能控制系统,可以根据不同的烟油匹配不同的上油量和功率输出值,保证口感不会出现烧焦和漏油问题。实时监测雾化器的含油量,当雾化器少油或者没有油时,降低输出功率或者禁止点火,从而保证不发生干烧或者烧焦,从而提升口感和延长雾化器发热芯的使用寿命。

2.3 政策监管

2.3.1 行业监管体制和行业主管部门

行业主管部门是中国工业和信息化部、烟草专卖局。

2.3.2 行业自律组织

中国电子烟是中国戒烟行业的发展重点,烟草专卖局,市场监督管理总局等政府相关部门先后提出电子烟市场专项检查行动方案等政策,以规范中国电子烟行业。

图 相关政策

烟草专卖局 市场监督管理总局 中国电子商会

图 欧洲电子烟监管情况

从2008年世界卫生组织在南非的《烟草控制框架公约》召开时关注电子烟产品以来,截止2016年底,68个已经制定了规范电子烟的有关法律法规。根据《2016年世界控烟履约进展报告》的数据,180个缔约方中,64%的缔约方国内市场中存在电子烟,59%的缔约方拥有监管电子烟的相关政策。

世界卫生组织专门对电子烟进行了研究,并得出了明确的结论:电子烟有害公共健康,它更不是戒烟手段,必须加强对其进行管制,杜青少年和非吸烟者产生危害

2020年7月13日,烟草专卖局召开电子烟市场专项检查行动部署电视电话会议,会议要求,压实电子烟实体店的主体责任,坚持对电子烟不规范问题,露头就打,坚决防止出现反复。

第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业

3.1 行业综合财务分析和估值方法

图 指数PE/PB

图 指数市场表现Wind数据整理

图 指数趋势比较

电子烟行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等。

表 以思摩尔国际为例分析主营结构

表 境外电子烟公司估值对比

表 中国上市电子烟公司估值对比

3.2 行业发展和驱动机制及风险管理

3.2.1 行业发展和驱动因子

电子烟发明于中国,兴起于海外,从2010年的7亿英镑到2016年的61亿英镑,6年间增长近800%。电子烟主要市场在海外,并且市场有淡季旺季之分,季度和第四季度正值节假日集中时需求量猛增。

与此同时,中国电子烟行业发展突飞猛进。到2018年中国电子烟厂家约678家,涉及70个以上供应链,国内从业人数超过200万人,年销售总额337.5亿元,出口总额286.9亿元,出口占全球90%份额,中国在国际电子烟市场上,拥有包括定价权在内的话语权。

2004年至今,电子烟从代已经发展至第三代,在质量和口感上都有了很大的提升,同时具有丰富的口味选择和个性化的外观设计。从、第二代产品需手工调整电压到第三代产品可芯片控制功率、温度。性能更加先进、体验更加完美的产品不断地出现在市场。

图 全球电子烟销售额

驱动因素

(1) 卷烟烟民数量增长

2016年-2020年,中国卷烟销售量及烟民数量保持增长,烟民年复合增长率为3.7%。

图 中国卷烟销售量及烟民数量

(2) 卷烟烟民在电子烟接受度

卷烟用户开始接受电子烟,2019年电子烟用户中,卷烟用户占比达96.2%、成为电子烟市场的主要受众群体。

图 中国卷烟用户在电子烟用户中的占比

(3) 戒烟市场驱动

电子烟作为戒烟产品,可满足中国戒烟市场的产品需求:2020年,每日吸烟者计划戒烟人群占比为15.6%,乐观估计10%、悲观估计1%的戒烟人群使用电子烟

图 中国戒烟率及潜在戒烟人数

(4) 生活方式性需求驱动

消费升级引领需求变迁,以大烟为代表的Vape文化渐成潮流。以大烟为代表的电子烟产品因其大功率,大烟雾,花样多等产品特性满足了vape玩家追求时尚、新潮的生活方式需求,逐渐发展成一种具有独特个性的时尚文化。

电子烟文化现象

(5) 事件驱动

图 新闻指数

e-cigarette-forum(ECF)是全球更大的电子烟网站,成立于2007年,拥有25万人次的注册会员,汇集各国电子烟经销商。并且注册用户数还在不断的增加。

制约因素

对于添加尼古丁的雾化电子烟,日本、美国等将其视为医药产品进行监管,而韩国、英国、欧盟等将其视为烟草产品监管。中国暂未明确监管政策,监管力度的加强或影响行业发展。

图 各国电子烟监管政策

3.2.2 行业风险分析和风险管理

表 常见行业风险因子

其中本行业常见的风险如下:

(1) 法律法规严重滞后于电子烟发展速度

由于缺乏明确的政策支持,相应行业标准出台缓慢,使得目前法律法规滞后于整个行业的发展速度,行业规范性亟待加强。

(2) 媒体负面宣传带来舆论危机

国内媒体对电子烟负面报道主要集中在两个方面一是关于“戒烟”的虚假宣传,二是关于电子烟安全性的质疑。

国内负面舆论使消费者产生的误解,易造成电子烟宣传推广的困难,国内市场对新鲜事物的接受速度相对较慢再加上国内媒体片面的报道,更不利于产品的宣传、市场的推广。

(3) 行业进入门槛低,企业较为分散

电子烟行业进入门槛较低,目前电子烟行业企业呈现数目多、规模小的局面,各大企业多分布在深圳沙井、福永、西乡、公明、龙华等地,但其中约70%为50人以下的企业,规模非常小。市场还未形成对产业链有控制力的品牌,市场集中度低。

(4) 存在被加热非燃烧烟草的替代风险

相比使用烟油模拟吸烟感的雾化电子烟,以IQOS为代表的加热非燃烧产品,使用含有真实烟草的烟弹,口感更接近真烟。

尽管目前各地中烟公司研发生产的加热非燃烧烟草制品在国内禁售仅出口海外,但是未来政策是否将中烟加热非燃烧烟草制品投放中国市场,这对电子烟来说存在强大的竞争替代威胁。

3.3 竞争分析

图 2021年全球十大电子烟市场排名

中国也是全球更大的电子烟出口国,全球95%以上的电子烟产品或其配件产自中国,其中90%出口海外,主要包括美国、英国、波兰、日本、荷兰、德国等,国内市场仅消耗5%。2019年,中国90%的电子烟产量出口至中国境外:2019年全球共218个和地区从中国采购电子烟,美国、香港、日本为中国电子烟出口主要,美国为更大的市场,采购金额占比达25.5%。

从消费市场来看,电子烟市场主要集中在美国、英国、意大利、马来西亚、法国、德国等海外,2015年全球电子烟销售额达70亿美元,以上占据90%以上,其中美国销售额为34.5亿美元,占据近50%的市场份额,是全球更大的电子烟市场。

中国封闭式电子烟参与者多,RELX悦刻以多样化的烟杆系列和烟弹口味,在消费者心中的认知度、偏爱度和推荐度更高:2020年第三季度中国电子烟用户心智品牌榜中,RELX悦刻占比达86.4%,位列。用户心智排行第二至第八名的品牌包括JⅣVE非我、Boulder铂德、YOOZ柚子、LAMI徕米、MOTOW福禄,用户心智占有率总计为10.7%,远低于RELX悦刻

按零售额计,RELX悦刻在中国封闭式电子烟市场中的占有率更高:2019年,RELX悦刻在中国封闭式电子烟市场中的市场占有率为48.0%。2020年1月至9月RELX悦刻的市场份额达62.6%,成为行业龙头企业。

图 中国封闭式电子烟品牌产品数量分布和消费者心智占比

菲莫、英美、日本、帝国等全球四大烟草巨头纷纷布局电子烟领域。菲莫国际将经营目标确定为“规划设计一个无烟的未来”,资源向无烟产品转移,推动监管政策支持无烟替代品,IQOS风靡市场,引领低温不燃烧产品风潮;英美烟草也确立了“下一代产品”战略,投入超过25亿美元打造新型产品矩阵;日本烟草加快海外投资,并建设了国际化的电子烟生产基地;帝国烟草设立子公司负责电子烟业务。

表 2019世界5大电子烟品牌

图 全球电子烟市场份额

3.4 中国企业重要参与者

中国主要企业有亿纬锂能[300014.SZ]、盈趣科技[002925.SZ]、华宝股份[300741.SZ]、劲嘉股份[002191.SZ]、集友股份[603429.SH]、金城医药[300233.SZ]、科瑞技术[002957.SZ]、东风股份[601515.SH]、美盈森[002303.SZ]、顺灏股份[002565.SZ]、沃特股份[002886.SZ]、爱普股份[603020.SH]、田中精机[300461.SZ]、思摩尔国际[6969.HK]、华宝国际[0336.HK]、中烟香港[6055.HK]、中国波顿[3318.HK]、天长集团[2182.HK]、思格雷[871818.NQ]、高健实业[832042.NQ]等。

图 A股及港股上市公司

(1) 思摩尔国际[6969.HK]是提供雾化科技解决方案的全球,包括基于ODM制造加热不燃烧产品的电子雾化设备及电子雾化组件,拥有先进的研发技术、雄厚的制造实力、广泛的产品组合及多元化的客户群。根据弗若斯特沙利文的资料,于2019年,按收益计,公司是全球更大电子雾化设备制造商,占总市场份额的16.5%。公司通过创新及领先的雾化科技解决方案运营两个主要业务板块:(i)为若干全球领先烟草公司及独立电子雾化公司(如日本烟草、英美烟草、Reynolds Asia-Pacific、RELX及NJOY)研究、设计及制造封闭式电子雾化设备及电子雾化组件,及(ii)为零售客户进行自有品牌开放式电子雾化设备或APV的研究、设计、制造及销售。

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